martes, 24 de enero de 2012
Director de Inversiones de LarrainVial Administradora General de Fondos
José Manuel Silva
A partir del año 2007, Estados Unidos dejó de ser el consumidor de última instancia del planeta. Su economía, sobreapalancada y con una burbuja inmobiliaria, comenzó un largo y duro proceso de desapalancamiento.
Durante los últimos 30 años cada vez que el déficit de cuenta corriente de Estados Unidos se ha ajustado (disminuyendo), el mundo ha sufrido una crisis financiera. Así ocurrió a comienzos de los ochenta con la crisis de deuda latinoamericana y la quiebra del banco Continental Illinois, también a comienzos de los noventa con la quiebra del sistema de ahorro y préstamos norteamericano y el llamado tequilazo en México. Finalmente, a comienzos del siglo XXI, tuvimos la crisis argentina y la brasilera.
Hoy nos enfrentamos a un hecho similar. A partir del año 2007, Estados Unidos dejó de ser el consumidor de última instancia del planeta. Su economía, sobreapalancada y con una burbuja inmobiliaria, comenzó un largo y duro proceso de desapalancamiento. En un comienzo, el gobierno federal tomó el carro del endeudamiento que el sector privado ya no quería tirar. Sin embargo, muy rápidamente se ha enfrentado con los rendimientos decrecientes del endeudamiento fiscal. En última instancia, Estados Unidos ha disminuido su consumo y en especial su consumo del resto del mundo. La devaluación del dólar ha contribuido a ello. De esta manera, la principal fuente de liquidez en dólares hacia el mundo se ha comenzado a secar.
Al igual que en episodios anteriores, al bajar la marea, quedan expuestos los que se están bañando desnudos. Los más endeudados, en especial en dólares. En esta ocasión, los más endeudados eran los países, empresas, familias y bancos de la llamada periferia europea y los bancos de Francia, Inglaterra y Alemania. Los países de la periferia, -- Grecia, Portugal, Italia, España, Irlanda- gozaron de una década de dinero dulce que fue aprovechado sin empacho por el sector privado o por el fisco de dichos países. Los bancos de toda la región canalizaron los grandes flujos de liquidez hacia estos países, endeudándose ellos también muy por encima de lo aconsejable. Una parte de esa deuda es de corto plazo en dólares financiada por los fondos mutuos de mercado monetario en Estados Unidos. Sin embargo, a contar del momento Lehman, éstos han iniciado un proceso de retirada de sus inversiones en papeles del sector financiero. Primero norteamericano, y luego al hacerse evidente el problema de la periferia, han dejado de comprar los bonos de corto plazo de bancos europeos.
La máquina moledora de carne se ha iniciado y los sistemas bancarios europeos están bajo profundo estrés. Los reguladores les están diciendo que deben fortalecer su capital. Ello se puede lograr colocando acciones nuevas (difícil y caro en el actual contexto) o bajando el nivel de activos, lo que han estado haciendo al vender masivamente los bonos soberanos de países periféricos y en los últimos días los no tan periféricos también (Francia, Austria, Bélgica). Sólo los bonos alemanes parecen salvarse, provocando una fuerte alza del spread entre bonos de toda Europa y Alemania. En el pasado cada vez que un país sobrepasó un cierto nivel de tasa (en torno al 7 % nominal anual) se ha producido un rescate. El problema es que España o Italia son demasiado grandes para ser rescatados y demasiados grandes para dejarlos caer.
En los próximos días, Europa deberá tomar la difícil decisión de cómo evitar que las tasa de bonos españoles e italianos sigan subiendo. De lo contrario, ambos países caerán en insolvencia. Sólo el banco central de dicho país tiene las municiones monetarias para lograrlo, aunque ello signifique una fuerte devaluación del euro y un riesgo inflacionario a futuro. Un amargo cáliz para loa alemanes. Si el banco central europeo sigue arrastrado su decisión de monetizar la deuda se hace cada día más probable un momento Lehman en la periferia. El mundo observaría atónito cómo se derrumba el sueño de la integración monetaria europea. Sin duda, este es el mayor riesgo que se cierne sobre la economía global.
