martes, 29 de enero de 2008
Jorge Marshall, Presidente de Expansiva
Economía y Negocios Online, El Mercurio
Si las condiciones externas empeoran, la primera reacción debe venir de la política monetaria, con una baja en la tasa de interés.
La incertidumbre está en la base de la rebelde volatilidad de los mercados financieros. Ambas se retroalimentan por el comportamiento en manada de los inversionistas, por lo que es imposible anticipar -con un grado razonable de confianza- lo que va a suceder en las semanas o meses que vienen. En este escenario, el Banco Central debe seguir la situación con cautela, aunque con la flexibilidad necesaria para -en caso de ser necesario- actuar en el momento oportuno.
Los datos más duros muestran que lo más probable es una baja en el crecimiento de EE.UU., pero no una recesión. Por ejemplo, el análisis que hizo la Fed, publicado el 16 de enero pasado, no encuentra señales de recesión. Reconoce la debilidad de la construcción, pero también destaca que hay otros sectores que muestran dinamismo. Asimismo, los bancos de EE.UU., incluyendo Citigroup, el más dañado por el episodio subprime, mostraron cifras azules en 2007 y encontraron rápidamente los recursos para fortalecer su posición de capital luego de los castigos de los últimos meses. Las recientes cifras de empleo, producción industrial y confianza de los consumidores han sido mixtas, apuntando a una desaceleración y no a una recesión.
Respecto del efecto de esta baja del crecimiento de EE.UU. en el resto del mundo, los flujos de comercio se verán afectados y también los términos de intercambio. Sin embargo, las buenas condiciones de las economías emergentes, incluyendo a Chile, les da las holguras para tomar las medidas necesarias que amortiguan estas adversidades.
Pero el panorama podría empeorar porque hay que reconocer que la incertidumbre se ha instalado en los mercados financieros, lo que tiene consecuencias para la política monetaria pues aumenta el temor de los consumidores e inversionistas, lo cual requiere una tasa de interés más baja. Esto es lo que ha llevado a reducciones en las tasas en los países desarrollados. Claramente la Fed prefiere equivocarse en la dirección de bajar la tasa que en no haberlo hecho en el momento oportuno.
El reto de la inflación
En Chile estamos trabados por la aceleración inflacionaria de 2007, por lo que la política monetaria ha perdido flexibilidad y su desafío inmediato es asegurar que la inflación vuelva al rango de tolerancia. Una vez que esto ocurra podrá actuar para ayudar a amortiguar los ciclos de la demanda. Sin embargo, hay que advertir que se trata de una tarea compleja porque actuar en el momento justo es crucial y probablemente el Banco Central tendrá que hacerlo antes de que las cifras confirmen la convergencia de la inflación hacia la meta, lo cual requerirá un esfuerzo especial de explicar y convencer.
En esta tarea el instituto emisor tiene que tener la confianza en que su credibilidad no está cuestionada. Algunos analistas ponen en duda este hecho porque vinculan la credibilidad de la política monetaria con la discrepancia entre la meta y la inflación efectiva. Sin embargo, la credibilidad se mide por la diferencia entre la meta y la inflación esperada en el horizonte de dos años. De acuerdo con este razonamiento, no hay un deterioro de la credibilidad: basta observar las encuestas mensuales de expectativas o las tasas de interés largas para corroborarlo.
Hasta el momento, el aumento en la incertidumbre de las últimas semanas y sus consecuencias más probables no se distancian mucho del escenario que consideró el Banco Central en el último Informe de Política Monetaria (IPoM), por lo que no hay fundamento para innovar en la trayectoria de la tasa de política. Sin embargo, conviene conjeturar sobre cómo reaccionar ante una situación en que la volatilidad aumente y se comiencen a observar efectos en la demanda. En estas condiciones debe reaccionar la política monetaria a través de una baja en la tasa de interés y la oportunidad es clave, como lo reconoció la Fed la semana pasada.
El IPoM anticipa que la inflación retornará al rango de tolerancia en el transcurso de 2009, considerando un escenario externo bastante favorable: crecimiento mundial por sobre el promedio de la actual década, desaceleración transitoria en los países desarrollados, economías emergentes que no se verán afectadas, precios de materias primas en niveles altos. Si este escenario empeora, entonces la política monetaria debe reaccionar con energía.
Dos caminos que se deben evitar son, por una parte, focalizar la atención en el tipo de cambio y, por la otra, pretender que en estas condiciones hay espacio para la política fiscal. Respecto de lo primero, se sabe que las intervenciones cambiarias son poco efectivas y sólo se justifican cuando los desequilibrios son muy evidentes. Por ello, una intervención tiene altos costos, pero, lo que es peor, distrae a la autoridad del objetivo de compensar la mayor incertidumbre del escenario externo y generaría desconcierto en los mercados.
Otra recomendación que hay que pasar por alto es la de usar la política fiscal más allá de lo estipulado en la regla, ya sea bajando impuestos o subiendo el gasto, según las preferencias políticas de los proponentes. Su único fundamento es la presunción de que la política monetaria se dedicará a la inflación por varios trimestres, y en caso de ser necesario, la política fiscal podría actuar sobre la demanda. Sin embargo, este camino es erróneo y sólo pondrá más presión a la tasa de interés y al tipo de cambio.
En síntesis, el aumento en la incertidumbre podría deteriorar el escenario en que está operando la economía, aunque aún no hay evidencia clara en este sentido. Sin embargo, si las condiciones externas empeoran, la primera reacción debe venir de la política monetaria, con una baja en la tasa de interés.
