lunes, 04 de febrero de 2019
Economía y Negocios Online
Arturo Cifuentes Profesor Adjunto, Columbia University, Nueva York Investigador Asociado, Clapes-UC, Santiago
Los mercados más interesantes son en general los menos regulados. Aunque con frecuencia también los más peligrosos. Un buen ejemplo es el mercado del arte, donde una parte importante de las pinturas que circulan en el mercado secundario son falsificadas. Con frecuencia existen personas que ingenuamente pagan cantidades altísimas por obras que resultan no ser lo que parecen.
Un caso típico fue el de Pierre Lagrange, manager de un fondo de inversiones bastante exitoso, que pagó hace diez años US$ 17 millones por una pintura de Jackson Pollock a una prestigiosa galería de Nueva York. La pintura resultó ser falsa y la galería quebró después de las demandas judiciales iniciales por Lagrange y otros clientes timados.
Tradicionalmente, la única forma de invertir en este mercado era comprando una pintura. Hoy día existe una alternativa interesante a través de un producto derivado que ha ido ganando popularidad después de la crisis subprime: las garantías. Mas precisamente, las llamadas “garantías de terceros”, que funcionan como sigue.
Cuando un vendedor lleva una pintura a una casa de remate (Christie’s o Sotheby’s) puede negociar un precio mínimo, o garantía. Si la pintura se vende por una cantidad inferior a la garantía, la casa de remate debe hacer un pago al vendedor cubriendo esta diferencia. Sin embargo, si la pintura se subasta por un valor mayor a la garantía, una fracción del excedente sobre esta se lo lleva la casa de remate como pago adicional por asumir el riesgo. Con creciente frecuencia las casas de subasta han empezado a pasar este riesgo a terceros, creando una oportunidad de inversión.
Es decir, enlistan a un inversionista que asume el riesgo a cambio de: (i) un pago fijo anticipado (antes de la subasta); o, (ii) una fracción del excedente sobre la garantía, en caso que la pintura se venda por un precio superior a esta. En síntesis, este inversionista (algunos dirán especulador) está vendiendo un put (que compra la casa de subasta). Los términos de estos contratos se negocian en forma privada y por lo general se desconocen. En el fondo, son como un derivado OTC (over-the-counter) con la salvedad de que no se transan, es decir, no existe un mercado secundario.
El riesgo que asume el tercero es tener que comprar una pintura por un valor inferior a lo que indica el mercado, y por lo tanto sufrir una “pérdida.” Sin embargo, si este inversionista tiene un especial interés por adquirir la pintura en cuestión, ya sea por motivos emocionales, inconscientes o simplemente por que va a llenar un vacío en su colección, este mecanismo ofrece la oportunidad de hacerlo por un precio “bajo.”
Se sospecha que la garantía más alta ofrecida hasta le fecha la otorgó la familia Nahmad con relación a una pintura de Modigliani (Nu Couche) que se vendió en mayo de 2018 en Nueva York por US$ 157 millones. La garantía ofrecida habría sido por US$ 150 millones.
Recientemente una firma europea, Pi-ex, ha empezado a ofrecer unos contratos similares llamados CFS (contract on future sales), cuyo desempeño está también ligado al valor en que una pintura se venderá en una subasta futura. En síntesis, operan como un contrato “forward”.
La existencia de garantías ha motivado un sinnúmero de críticas, principalmente de la prensa no especializada en temas económicos. Las críticas—casi siempre basadas en argumentos de tipo más bien sensacionalistas—apuntan a que estos contratos distorsionarían la formación de precios, perjudicarían al inversionista o coleccionista común y corriente, y estarían contribuyendo a favorecer a aquellos que tienen información confidencial. Sin embargo, los pocos estudios académicos al respecto han concluido que estos derivados (garantías) no alteran sustancialmente la dinámica de una subasta.
Desde un punto de vista financiero, estas garantías son un producto interesante, ya que no se pueden analizar con la conocida fórmula de Black-Scholes. La razón es que el mercado del arte viola todos los supuestos de la ecuación de Black-Scholes, y además, la incertidumbre en estos derivados depende de la volatilidad del precio de la pintura, y no la volatilidad de su retorno.
De cualquier forma, la no existencia hasta ahora de una metodología universalmente aceptada para valorar estos instrumentos no ha sido óbice para que este mercado haya crecido a paso rápido después de la crisis subprime. Después de todo, las personas que participan en el mercado del arte raramente se guían por ecuaciones diferenciales (como la de Black-Scholes). Obedecen mas bien a lo que los economistas llaman el “retorno psíquico”, un concepto más cercano a Freud que a Markowitz.
