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¿Dónde están los premios?

martes, 09 de octubre de 2018

Economía y Negocios Online
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Paulina Yazigi Gerenta de Inversiones, Nogaleda

Cuando hablamos de recibir un “premio” en el retorno de una inversión, estamos hablando de recibir un retorno más alto (que la tasa libre de riesgo) por el hecho de estar asumiendo algún riesgo. Suena obvio, mientras mayor sea la incertidumbre, mayor rentabilidad debiéramos exigir. En los mercados financieros hay ciertos “premios” que consideramos son más o menos estándar: el premio por plazo (o term premium), el premio por (i)liquidez, premio por riesgo en acciones (equity risk premium), y aunque no se llama premio, el spread en los bonos por el riesgo de crédito que estamos asumiendo, también es un premio.

¿Pero qué ha ocurrido con todos ellos? ¿Por qué hoy vemos que los retornos son cada vez más bajos, incluso con las tasas libre de riesgo subiendo en algunos casos?

El premio por plazo en EE.UU. es negativo hace más de un año y medio, según cálculos realizados continuamente por la Reserva Federal de Nueva York. ¿Qué significa esto? Que en vez de recibir un premio positivo por “prestarle dinero a EE.UU.” a 10 años en vez de a 1 año, el premio es negativo, es decir, renuncio a una porción del retorno.

El premio por (i)liquidez también se ha ido extinguiendo. Años de tasas de interés bajas, han llevado a que las bolsas (de economías desarrolladas) estén más caras y a equity risk premiums más bajos, llevando a los inversionistas a buscar invertir en compañías a través de otros mecanismos, entre ellos, de Private Equities. Los retornos anuales que ofrecen hoy los fondos de PE a nivel global, son alrededor de 10% más bajos que hace unos años atrás. Hace ya un par de años los grandes administradores de fondo de PE nos están ofreciendo retornos esperados que están casi cayendo en la zona de un dígito, pero seguimos hablando de plazos que podrían llegar a los dos dígitos. Es decir, prácticamente, en los próximos años no estaríamos percibiendo un premio ni por plazo ni por iliquidez.

Es más, los fondos secundarios de private equity (fondos que compran cuotas de PE en el mercado secundario normalmente a un descuento a inversionistas ávidos por liquidar sus inversiones ilíquidas) llevan un tiempo luchando por encontrar oportunidades atractivas, ya que desde hace unos años la tónica ha sido comprar con premio, y no con descuento (premio en el precio, por lo tanto, un menor retorno).

Algo similar hemos visto en los fondos inmobiliarios, tanto a nivel internacional como local. Hoy si bien los fondos inmobiliarios en Chile, ofrecen todavía un retorno de “UF + algo” que es superior a lo que ofrecen los fondos de renta fija locales, el diferencial ha ido decayendo con fuerza. Es decir, el premio por estar en una inversión ilíquida, y generalmente mucho más concentrada (o menos diversificada), es cada vez más bajo. Y esta tendencia, al parecer llegó para quedarse, con la mayor cantidad de actores hoy en este mercado, y con inversionistas institucionales con perspectivas de seguir explorándolo.

Por último, los spreads de los bonos, a nivel global, están muchos más bajos. Es cierto que el riesgo ha bajado, y que la tasa de defaults en EE.UU. de los emisores high yield (más riesgosos), está en sus niveles más bajos. Pero el consenso es que los bonos corporativos están caros en todo el mundo. Pero, ¿y qué no está caro?

El común denominador de todos los anteriores síntomas, son años de políticas monetarias laxas a nivel global, que no sólo han reducido la tasa libre de riesgo, sino que han presionado a la baja todos los premios por riesgo que conocemos. Estas políticas monetarias laxas, han sido también bastante heterodoxas, llevando a los bancos centrales a comprar directamente activos en los mercados, subiendo sus precios y reduciendo sus retornos.

Otro factor que influye también en la reducción del premio por plazo, pero que quizás se traduzca también a un menor premio por liquidez exigido, son los menores riesgos de inflación acompañado de una reducción en la volatilidad de ésta, que llevan a que los inversionistas tengan menos temor de quedar “atrapados” en una inversión perdiendo poder adquisitivo por amenazas de una inflación galopante.

Quizás otra causa podría ser la mayor globalización. Esta ha llevado a que todos los inversionistas puedan estar presentes en todos los mercados a toda hora. Entonces donde comenzamos a ver algo de premio, al poco tiempo “invadimos” ese mercado.

¿Dónde invertir entonces? Primero, debemos entender que estos premios bajos llegaron a quedarse por un buen tiempo, así que, si nos quedamos fuera del mercado con el dinero bajo el colchón esperando que estos se recuperen, perderemos años de retornos. Es más, si esperamos que los premios se recuperen vía la tan anunciada crisis de turno que podría venir en los próximos 12 o 24 meses, me parece también muy arriesgado. Al contrario, invirtamos, y aprovechemos que los premios de las opciones también están bajos, y compremos volatilidad, al tiempo que nos protegemos de potenciales caídas de los mercados. Tercero, continuemos la búsqueda de retornos en mercados alternativos, y eduquémonos, por ejemplo, en fondos de venture capital, ahora que todos estamos hablando de Cornershop. Y cuarto, miremos los mercados emergentes, que los castigos de este año están abriendo una oportunidad atractiva, incluso con el factor Trump.

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