viernes, 31 de julio de 2015
Gerente de Research y Economía IM Trust- Credicorp
Estamos celebrando los 15 años de la regla fiscal, ¿pero estamos como para
celebraciones? Vamos por partes. El año 2000 se gestó la idea de seguir una
regla fiscal en Chile. Antes de eso, venía operando el Fondo de Compensación
de los Ingresos del Cobre, y en el mismo espíritu nació la nueva regla
fiscal que además buscaba un superávit estructural. Es decir, a partir del
presupuesto de 2001, el gobierno gastaría cada año según los ingresos de
largo plazo del país y no según los efectivos esperados, dejando un espacio
de ahorro de 1% del PIB de largo plazo. Todo esto, para tener una política
contracíclica, y poder usar el gasto fiscal en los años de vacas flacas, y
de ahorrar en épocas de bonanza.
Hasta el año 2007 la regla del superávit fiscal se cumplió, ya que en
promedio entre el 2001 y el 2007, éste fue de 1.1%. Pero vino la crisis
“subprime” y todo se complicó. El año 2008 tuvimos un déficit estructural de
-1.0% y un superávit efectivo de 4.0% (muy bueno, pero la mitad del año
anterior), y en 2009 de -3.1% y -4.6% respectivamente. ¿Qué significó esto?
Que el gasto fiscal fue más allá de usar la regla fiscal para paliar las
vacas flacas, ya que no sólo el déficit fue efectivo si no también
estructural. Es decir, se gastó aún más allá de nuestros ingresos de mediano
a largo plazo. Estaba claro que en términos efectivos el gobierno tendría
menos ingresos en 2009 y que gastaría en el neto más, para impulsar la
economía y porque simplemente no le alcanzaba el dinero recaudado ni
siquiera para el plan de gastos original. ¿Cómo financió el déficit
efectivo? Principalmente con los fondos del FEES. Se giraron aproximadamente
USD 9,000 millones del fondo, y este cayó en 44%.
¿Entonces después de esta crisis sí que se arregló la casa? No. No se ha
podido arreglar, porque el ciclo y los cambios políticos han hecho difícil
poner las cuentas fiscales en orden. Primero, ya no apuntamos al ahorro
fiscal de largo plazo, si no que a un balance de 0%. Pero ni siquiera lo
hemos podido alcanzar. Lo que es peor, los presupuestos se han hecho
conscientes de que no lo vamos a cumplir. Entonces la pregunta es, ¿cuándo
se supone que lo vamos a alcanzar? El gobierno actual se ha comprometido con
un balance fiscal al 2018.
¿Se podrá alcanzar? Esto da para largo, y para un análisis más complejo,
pero si el gobierno logra mantener acotado el crecimiento del gasto a un
5.0% en promedio en los próximos 3 años, quizás podría llegar a un balance
estructural en 2018. Esto contiene una serie de supuestos, entre ellos que
no se comprometan a mayores gastos sociales, que el ciclo electoral no
influye de manera significativa, tal como en años anteriores, que el precio
del cobre de mediano plazo esté entre el 2.8 y 2.9 dólares por libra, y que
el crecimiento tendencial del PIB se considere en torno al 3.7% en los
futuros presupuestos.
¿Y qué pasa si no cumplimos con la regla fiscal hacia el 2018? Hay costos
directos e indirectos.
El costo directo es que ese déficit estructural lo más probable es que será
un déficit efectivo aún mayor. Este déficit se puede financiar por mayor
emisión de deuda y/o girando fondos del FEES. En un escenario más pesimista,
pero realista, de mayores gastos fiscales comprometidos en línea con los
planes de gobierno hasta hoy, se podría llegar a emitir más de USD 3,000
millones adicionales a un año “normal” (de aprox USD 6,500 millones) y girar
un monto de USD 2,000 millones al año. Esto podría incidir en un costo para
el gobierno ya que aparte de desahorrar, lo haría a una tasa más alta. Sólo
como referencia, el año pasado cuando se comenzó a temer que el gasto, y por
lo tanto, la emisión fiscal sería muy grande en el presupuesto 2015, las
tasas de bonos de gobierno saltaron por este motivo en torno a 45 puntos
base en el mes, aunque hubo otros factores que incidieron en esto también.
Esta alza de tasas es el famoso efecto “crowding out”, ya que le está
subiendo el costo de financiamiento a las empresas, lo que justamente el
Banco Central ha intentado abaratar recortando la TPM en 200pb entre octubre
2013 y 2014. Por otra parte, a ese ritmo de giro de los fondos externos, se
extinguiría en 7 años. La consecuencia de un déficit a la larga es la
acumulación de deuda, pero esto aún no es tema para nuestro gobierno, ya que
la deuda total pública a PIB es de 16.5%, y la porción externa, es sólo 2.8%
del PIB.
Pero los costos indirectos, serían la pérdida reputacional, lo que a su vez
trae un costo monetario. Primero, el gobierno perdería reputación frente al
mundo, en medio de grandes críticas internacionales a la gestión de este
gobierno, lo que además podría desincentivar la inversión de locales y
extranjeros en Chile. Esto a su vez llevaría a que se le exigiría una mayor
prima por riesgo a Chile, en parte por la mayor aversión hacia emergentes,
pero también se ha visto un aumento del spread chileno por sobre éstos.
Lo más grave es que, aunque aún no se han pronunciado al respecto, podríamos
incluso ver una rebaja en la clasificación crediticia en el futuro. Esto
traería a Chile un costo monetario, ya que cada año por la deuda pública y
por la privada emitida, el mayor costo del crédito de por ejemplo 50 pb
(0.5%) podría implicar unos USD 70 millones más al año por mayores
intereses. Es decir, nuevamente el efecto crowding out pero en los mercados
externos.
Por lo tanto, seguimos queriendo creerle al nuevo Ministro Valdés, de que la
disciplina fiscal se cumplirá, y que el mayor “realismo” del gobierno
implica no comprometerse a gastos por sobre lo que exige la regla fiscal
imperante actualmente.
